¿Qué tipo de inflación queremos?

_{Frédéric Dupuy,}
^{Director de Inversiones de Finanbest.}

La inflación acapara los titulares de la prensa económica y financiera. En Finanbest, desde el principio del año, hemos ajustado nuestras carteras modelo en varias ocasiones con el fin de adaptarlas al nuevo entorno macroeconómico post-covid. En ambas ocasiones, los cambios han venido marcados por consideraciones esencialmente monetarias (tipos interés bajos, posible repunte de tipos, inflación).

Una inflación moderada (en torno al 2%) suele ser positiva para el crecimiento económico. Efectivamente, la inflación desincentiva el ahorro e incita al consumo, que a su vez genera empleo y crecimiento. La mayoría de las economías de países desarrollados (en especial en Japón y Europa) llevan años sufriendo una inflación demasiado baja. Los bancos centrales intentan hacer despegar la inflación y por eso llevan a cabo políticas monetarias expansivas, con tipos de interés cada vez más bajos con el fin de penalizar el ahorro y favorecer el gasto, la inversión y el consumo.

Cuando nos desviamos de este escenario ideal de inflación moderada, aparecen inconvenientes. Una deflación es un freno para el crecimiento económico: el consumidor/inversor tiende a esperar a que bajen los precios para comprar/invertir, por lo que esta dinámica tóxica de aplazamiento le resta dinamismo a la economía.

Asimismo, una inflación alta tiene al menos dos consecuencias negativas:

• Un riesgo de pérdida de control al alza (espiral creciente auto-realizadora)
• Activación de políticas monetarias restrictivas (subidas de tipos de interés que pueden debilitar el crecimiento económico)

En los últimos años las economías de los países desarrollados han estado más cerca del riesgo de caer en un régimen de deflación que en la inflación excesiva. Pero el choque provocado por la pandemia ha cambiado las dinámicas en curso. El fuerte rebote de la actividad económica después del frenazo de 2020 ha generado inflación. Principalmente, esta nueva inflación corresponde a un efecto “mecánico”: después de haber bajado durante la crisis, los precios vuelven a subir. La rapidez y profundidad, tanto de la ralentización repentina como del rebote subsiguiente desatado por la vacuna, explican que, por “efecto base”, midamos hoy una inflación interanual importante: medimos precios de hoy comparándolos con los de hace un año, cuando la situación estaba muy deprimida. Por ejemplo, el petróleo alcanzó su precio mínimo hace un poco más de un año y desde entonces ha subido un +240%. 

También es responsable de esta nueva inflación el desequilibrio entre una mayor demanda (repunte del optimismo con el desconfinamiento, reapertura de sectores como el turismo y el ocio, dinero ahorrado durante los confinamientos disponible para gastar) y una oferta insuficiente que sufre de bajos inventarios y de efectos de cuello de botella en la cadena de producción y de suministros (“efecto látigo”).

Estas mismas razones llevan a pensar a muchos inversores (y a los bancos centrales) que este repunte de inflación es transitorio, que simplemente se trata apenas de un efecto de recuperación y de reactivación de la economía después del frenazo de 2020. Es decir: es normal, era de esperar, y pasará cuando todo vuelva a su estado normal, a su estado anterior.

Pero, ¿volverán las cosas a su estado anterior, o estamos entrando en una nueva era, distinta de la de antes de la pandemia?

La pregunta que uno debe hacerse respecto a la inflación es si las fuerzas estructurales que intervenían para mantener la inflación en niveles tan bajos pese a las políticas monetarias expansivas siguen a la orden del día. Entre ellas: la demografía (el envejecimiento de la población, especialmente en Europa y Japón), las desigualdades socio-económicas, la globalización, la innovación y las eficiencias de producción, el nivel de desempleo, etc.

Es difícil prever qué pasará realmente, pero al menos dos de estos factores no han cambiado respecto a antes de la pandemia: el problema demográfico y el nivel de desempleo (está incluso peor). Otros factores son debatibles: ¿hemos llegado al fin del proceso de globalización, asistiremos a una desglobalización? ¿Seguirá la innovación tecnológica generando nuevas eficiencias de producción al mismo ritmo que antes?

De momento, los mercados descuentan un escenario central con un repunte transitorio y una normalización posterior de la inflación. Eso sí, con una mayor presión inflacionista en EE.UU. que en Europa.

En EE.UU. se anticipa una inflación futura a medio plazo entorno al target de la FED

En Europa la inflación sigue moderada

 ¿Si hay inflación, cómo podría impactar las inversiones?

La inflación erosiona las inversiones que tengan rendimientos nominales fijos: el efectivo, los depósitos y la renta fija (bonos con cupones tipo fijo). Además, una mayor inflación suele provocar subidas de tipos de interés, y con eso las caídas de los precios de bonos (cuanto más a largo plazo sea el bono, mayor será la caída).

Es importante recalcar que:

• a/ Antes de que estallase la crisis del año pasado, la inflación estaba en niveles demasiado bajos, los bancos centrales peleaban por tener más inflación
• b/ Ahora se observa una mayor inflación. Esta nueva inflación es lógica y normal y se anticipaba por los efectos “mecánicos” del parón económico del pasado año seguido por el fuerte rebote (“efecto base” “efecto látigo”)
• c/ El escenario central de los bancos centrales es que esto se quede ahí, y el objetivo prioritario sigue siendo el apoyo para la reactivación de las economías (el BCE sigue considerando la deflación como un riesgo importante)

Dicho esto, en este entorno es mejor ser prudente: hay poco que ganar y mucho que perder… Así que, frente al riesgo de un posible repunte de la inflación, más allá de lo que se está anticipando, conviene reducir la duración de las inversiones en renta fija, a ser posible, diversificar las inversiones en varias divisas (buscando divisas fuertes), e invertir en bonos ligados a la inflación.

Pero para el inversor cuyo temor principal es la inflación, la mejor inversión probablemente esté en la renta variable, porque precisamente al ser “variable”, su valor y sus rendimientos se pueden ajustar a la inflación. Eso sí, como contrapartida uno debe tener paciencia, visión de largo plazo, y aceptar volatilidad en el corto plazo. En una primera fase algunos sectores sufrirán más que otros, dependiendo de su capacidad de subir sus precios (“pricing power”), de la manera en la que sus costes se ven más o menos afectados por la inflación (proveedores, materias primas, etc.), de la exposición de su estructura financiera a los tipos de interés, etc. Pero, a largo plazo el valor de las empresas logra ajustarse a los nuevos precios (suben los costes, suben los ingresos: más o menos se pueden mantener los márgenes).

Nuestras carteras Profile están actualmente diseñadas para hacer frente a estos desafíos: cuentan con la máxima exposición a la renta variable dentro de lo que permite cada perfil de riesgo, tienen un bajo riesgo de duración (bonos de corto plazo), exposición a bonos soberanos chinos en renminbi, y, en el caso de las carteras más conservadoras, una inversión en bonos europeos ligados a la inflación.